Szerző: Krámli Szabolcs

Az elmúlt évtizedben a klasszikus kockázatitőke-piac komoly fejlődésen ment keresztül Magyarországon. A válságot megelőző időszakhoz képest a 2010-es években a klasszikus kockázati tőke jelentősége megnőtt, ma már a korábbinál sokkal komolyabb startupkultúráról és befektetői kultúráról beszélhetünk. Megvizsgáltuk azt, hogy honnan is indult, milyen hatások érték a tőkebefektetések piacát és hogyan alakul az állami szerepvállalás a tőkebefektetések piacán.  

Az Egyesült Államokban és Nyugat-Európában a mai értelemben vett magántőke befektetések már a XX. század második felében fejlődésnek indultak, addig Magyarországon a szocialista jellegű gazdasági berendezkedés ezt nem tette lehetővé. A rendszerváltást követően azonban a kelet-közép-európai régióban Magyarországon jelent meg elsőként a magántőke-ágazat, az ezredfordulón Magyarország már regionális központnak volt tekinthető.

A tőke főként külföldről áramlott be az országba, a magyarországi székhelyű alapok szerepe emiatt egészen a gazdasági válságig jelentősnek nem tekinthető. Ez a helyzet a külföldi tőkétől erős függőséget teremtett az ágazat számára. A 2008-as gazdasági világválságnál jelentkezett ez a függőség: a magántőke alapokba allokált tőke globálisan visszaesett, a magyarországi vállalkozások számára a magántőke források szinte teljesen kiapadtak 2010-re. (Becsky-Nagy – Fazekas, 2017)

1989 és 2010: A kettősség korszaka a kockázati tőke piacon

  1989 és 2010 közötti időszakot tekintve a klasszikus kockázatitőke-piacot kettősség jelzi.  A klasszikus kockázati tőkéhez sorolható korai és növekedési szakaszban nyújtott befektetések száma a tárgyidőszakban végig, értéke pedig 1989-től 2004-ig a kivásárlásoknál magasabb volt. Azonban a 2005-2010 közötti időszakban a kivásárlások értéke olyan nagy mértékben haladta meg a klasszikus kockázati tőkéét, hogy az egész 1989-2010-es időszakra vetítve is meghaladja az összes magántőke-befektetés értékének kétharmadát.

 A klasszikus kockázati tőke tárgyidőszaki hátrányos helyzetét jól jellemzi, hogy számarányuk (korai + expanzív) meghaladta az összes befektetés 90 százalékát, addig értékük aránya az összes befektetés csupán harmadának felel meg. Az 1989-2010-es időszakot, főleg annak az utolsó negyedét a kivásárlási tőke dominálta, 2005-2010 között a klasszikus kockázati tőke nem csak a kivásárlási tőkéhez képest szorult vissza, de értékében is csökkent az azt megelőző évekhez képest. (Karsai, 2012)

De miért is történt ez? Alapvetően a klasszikus kockázati tőke súlytalansága (főleg a korai fázisú befektetéseké) a piacon a mind a kereslet, mind pedig a kínálat fejletlenségére vezethető vissza. Egyszerűen nem voltak Magyarországon olyan innovatív, nagy növekedési potenciállal rendelkező kisvállalkozások, melyek egyrészt alkalmasak lettek volna korai fázisú kockázati befektetésre, másrészt hajlandóak lettek volna ilyen finanszírozást vállalni, ezzel vonzó keresletet teremtve. Másrészt nem voltak kellő számban olyan befektetők, akik kellő tapasztalattal és tudással rendelkeztek ahhoz, hogy vállalják ilyen ügyletek lebonyolítását és menedzselését, ezzel kínálatot teremtve. Ezen tényezők együtt pedig generálták az ilyen irányú tőke hiányát a piacon. (Becsky-Nagy – Fazekas, 2017) 

Jeremie alapok – a kockázatitőke befektetések új motorja

2009-ben Európa szerte több országban, köztük Magyarországon is elindultak az Európai Unió és magánbefektetők által biztosított forrásból az első Jeremie (Joint European Resources for Micro to Medium Enterprises) hibrid (állami és magántőkét is magába foglaló) tőkealapok. 2009 és 2013 között 28 ilyen alap létesült összesen 132 milliárd forint tőkét biztosítva a klasszikus kockázatitőke-befektetések számára. Ez előtte még soha nem látott befektetői aktivitást hozott a klasszikus kockázatitőke-ágazatba. (Karsai, 2017)

A korábbi helyzet megfordult: a magyarországi magántőke-befektetéseken belül a korai fázisban lévő cégek finanszírozása értékben közel kétharmados, számarányban meg 95%-ot meghaladó mértékben volt jelen már 2012-ben. És mit jelentett ez európai viszonylatban? A hazai korai fázisú kockázatitőke-befektetések GDP arányos értéke a legmagasabb volt az Európai unión belül, majdnem elérte az uniós átlag háromszorosát. Mindeközben az expanziós befektetések GDP arányos értéke csupán kilencede, a kivásárlási befektetések GDP arányos értéke pedig hatoda volt az uniós átlagnak. (Karsai, 2013)

Tőke típusaBefektetési érték (M€)Befektetési érték részarányaFinanszírozott cégek száma (db)Finanszírozott cégek részaránya
Magvető, induló és korai fázist finanszírozó64,263,2%4095,2%
Növekedési fázist finanszírozó2,72,7%12,4%
Kivásárlást finanszírozó34,634,1%12,4%
Összes magántőke101,5100%42100%

1. táblázat: A magyarországi kockázati- és magántőke-befektetések értéke és száma a befektetések által érintett cégek életciklusa szerint, 2012. (Karsai, 2013)

Az eredeti Jeremie-program 2015 végéig tartott. Ezalatt az állam 2011-ben létrehozta az Szécheny Tőkebefektetési Alapot. 2016-ban a kormány 50 milliárd forintot különített el tőkealapokban, melyek kezelésével a Hiventures Zrt.-t bízta meg. 

2016-ban a GINOP-2.1.5-15 (EU forrás), 2017-ben az ÖKO_16 (állami forrás) pályázat keretében támogattak hazai inkubátorokat részben kihelyezendő tőkével, részben pedig működési támogatással.

2018-ban elindult az Intelligens Szakosodási Kockázati Tőkeprogram a GINOP és VEKOP programok részeként, mely a Jeremie-programhoz hasonló konstrukcióban, az S3, azaz a Nemzeti Intelligens Szakosodási Stratégia egy-egy kiemelt területét támogatják az új alapok.

Segít vagy árt az állam az innovációban és a kockázatitőke-piacon?

Érdemes megtekinteni általánosságban az állam és a kockázati tőke, illetve az állam és az innováció viszonyát. Utóbbit több okból is érdemes külön megvizsgálni: Egyrészt a startupok, melyeket jórészt kockázati tőke finanszíroz, mára már önálló innovációs modell alapját alkotják (Freeman – Engel, 2007), másrészt számos párhuzam is megfigyelhető az állam-innováció és állam-kockázati tőke kapcsolatok vizsgálata során.

Egyik ilyen, hogy az állami beavatkozás módjáról és mértékéről több, egymástól akár merőben eltérő elmélet is született. Az innovációt tekintve Kornai (Kornai, 2011) és Stiglitz (Stiglitz–Greenwald, 2014) (hasonlóan az általánosságban a gazdasághoz fűződő nézeteikhez) jelentősen különböző állásponton vannak, ahogyan ez Berlinger Edinának a két szerző nézeteit összehasonlító munkájából (Berlinger, 2017) is kiderül. Kornai szerint elég, ha az állam létrehozza a támogató gazdasági környezetet, és az innováció negatív externáliáit (pl.: munkanélküliség növekedése) mérsékli. 

Az állami részvétel mértékét az innovációban vizsgálta Jue Wang (Wang, 2017), amikor összehasonlította Szingapúrt és Hongkongot ebben a tekintetben. Wang megállapítja, hogy a szingapúri erős állami beavatkozás nagymértékben tudta növelni az innovációs outputot, viszont az erőforrások kiválasztott szektorokban és piaci szereplőknél koncentrálódnak. 

Ezzel szemben Hongkongban sokkalta több, kisebb, szektorokat tekintve kevésbé fókuszált, anyagilag önellátó K+F tevékenységet végző vállalkozás jött létre, azonban összességében komoly innovációs kapacitás maradt kihasználatlanul. Ezeket összegezve elmondható, hogy az állami szerepvállalás mértékéről az innovációt tekintve nem létezik egységes nézőpont, ráadásul a gyakorlat is azt mutatja, hogy a más-más mértékű beavatkozás más előnyökkel és hátrányokkal jár. Tehát az állami szerepvállalás mértékére nem létezik „arany standard”.

Hasonló a megosztottság az állami intervencióról a kockázatitőke-piaccal kapcsolatban is. Karsai Judit több munkájában is összeszedte az állami részvétel érveit és ellenérveit (Karsai, 2002; Karsai, 2012). Az érvek közé tartozik a gazdasági növekedésre gyakorolt pozitív hatás, a munkahely teremtés (bár paradox módon: a kockázati tőke főként innovatív vállalkozásokba fektet, ezzel munkahelyeket teremtve, míg az innováció növeli a munkanélküliséget), legális állami ipartámogatás, és még a magánszektor kockázatitőke-kínálatának emelése. 

Egyes állami beavatkozást ellenzők szerint egyáltalán nincs szükség az állam szerepvállalására, mivel semmi sem bizonyítja, hogy piaci elégtelenség állna fent. Mások szerint a piac van annyira rugalmas, hogy nincs szüksége külső beavatkozásra. További komoly ellenérvként fordul elő, hogy az állami tőke kiszorítja, azaz lassúbb fejlődését vagy akár nagymértékű visszaszorulását okozza a magánforrásoknak a piacon.

Az állami szerepvállalás megfelelő mértékéről tehát innovációt, vagy kifejezetten a kockázatitőke-piacot vizsgálva nem létezik egységes elfogadott álláspont.

Az azonban széles körben elfogadott, hogy mind az innovációt (Acemoglu et al, 2006), mind pedig a kockázatitőke-ágazatot (Karsai, 2014) tekintve az állami szerepvállalás mértéke csökkenthető, mivel a hatékony közbelépést követően a piaci mechanizmusok veszik át az állami tőke szerepét, az állami intervenció ezt szolgálja. Karsai ezen túlmenően úgy ítéli meg, hogy az állami részvétel csökkentése a klasszikus kockázati tőke esetében mindenképp szükségszerű, mivel, ha ezt az állam nem teszi meg, akkor beleragad a finanszírozói funkcióba, a magántőke nem lesz képes átvenni az állami helyét. 

Összességében tehát közmegegyezést nem tudunk felmutatni az állami szerepvállalás mértékéről, azonban az ismert előnyök és hátrányok ismeretében a magyarországi startup befektetői kultúra kedvező irányba alakítható. Ennek következtében elérhető, hogy hosszútávon állami források meglététől függetlenül is pezsgő, aktív kockázatitőke-piac, és ezzel párhuzamosan termékeny startup ökoszisztéma működhessen Magyarországon.

Felhasznált irodalom: 

Acemoglu, D. – Aghion, P. – Bursztyn, L. – Hemous, D. (2006): The Environment and Directed Technical Change.  American Economic Review, Vol. 102. No. 1. (131–166. o.)

Becsky-Nagy Patrícia – Fazekas Balázs (2017): Résen van-e az állam? (Az állami szerepvállalás hatása a kockázati tőke keresleti oldalára). Közgazdasági Szemle, LXIV. évf., 2017. május (507–527. o.)

Berlinger Edina (2017): A piac és az állam szerepe az innovációban – Kornai János versus Joseph E. Stiglitz. Közgazdasági Szemle, LXIV. évf., 2017. április (377–393. o.)

Freeman, J. – Engel, J. S. (2007): Models of Innovation: Startups and Mature Corporations. California Management Review, 2007. ősz (94-119. o.)

Karsai Judit (2002): Mit keres az állam a kockázatitõke-piacon? (A kockázati tõke állami finanszírozása Magyarországon). Közgazdasági Szemle, XLIX. évf., 2002. november (928–942. o.) 

Karsai Judit (2012): A kapitalizmus új királyai (Kockázati tőke Magyarországon és a közép-kelet-európai régióban). Közgazdasági Szemle Alapítvány, Budapest.

Karsai Judit (2013): A kockázati tőke növekvő szerepe Magyarországon. Magyar pénzügyi almanach, 2013-2014. Tas-11 Kft, (67-70. o.), Budapest.

Karsai Judit (2014): Fából vaskarika? Az állam mint kockázatitőke-befektető. Külgazdaság, LVIII. évf., 2014. szeptember–október (3–34. o.)

Karsai Judit (2017): Az állam kockázatitőke-piaci részvételének átláthatósága Magyarországon. Közgazdasági Szemle, LXIV. évf., 2017. december (1316–1342. o.)

Kornai János (2011): Gondolatok a kapitalizmusról. Kölcsönhatás a rendszerek és a technikai haladás között. Akadémiai Kiadó, Budapest.

Stiglitz, J. E. – Greenwald, B. C. (2014): Creating a Learning Society: A New Approach to Growth Development and Social Progress. Columbia University, New York. 

Wang, Jue (2017): Innovation and government intervention: A comparison of Singapore and Hong Kong. https://doi.org/10.1016/j.respol.2017.12.008 , Letöltés dátuma: 2020. október 2.

Kép forrása: https://pixabay.com/photos/parliament-building-architecture-1440679/